会社法　事例で考える会社法　事例１４　公開会社の株式・新株予約権の不公正発行（その１）募集株式の差止め

＋判例（Ｓ４６．７．１６）

＋判例（Ｈ６．７．１４）

・公開会社において無効原因となる場合

定款所定の発行可能㈱総数（３７条）を超過

定款に定めのない種類株式を発行（１０８条２項）

募集事項の公示を欠く

＋判例（Ｈ９．１．２８）

・非公開会社の場合

＋判例（Ｈ２４．４．２４）

Ⅲ　募集株式発行の差止め

１．本件株式発行が有利発行といえるか

（１）会社法２１０条の要件

＋第二百十条 　次に掲げる場合において、株主が不利益を受けるおそれがあるときは、株主は、株式会社に対し、第百九十九条第一項の募集に係る株式の発行又は自己株式の処分をやめることを請求することができる。

一 　当該株式の発行又は自己株式の処分が法令又は定款に違反する場合

二 　当該株式の発行又は自己株式の処分が著しく不公正な方法により行われる場合

・法令定款違反＝募集株式の発行に際して遵守すべき具体的な法令又は定款の規定に違反する場合をいい、取締役の善管注意義務に違反する場合を含まない！！！

（２）本件株式発行の法令違反

＋（公開会社における募集事項の決定の特則）

第二百一条 　第百九十九条第三項に規定する場合を除き、公開会社における同条第二項の規定の適用については、同項中「株主総会」とあるのは、「取締役会」とする。この場合においては、前条の規定は、適用しない。

２ 　前項の規定により読み替えて適用する第百九十九条第二項の取締役会の決議によって募集事項を定める場合において、市場価格のある株式を引き受ける者の募集をするときは、同条第一項第二号に掲げる事項に代えて、公正な価額による払込みを実現するために適当な払込金額の決定の方法を定めることができる。

３ 　公開会社は、第一項の規定により読み替えて適用する第百九十九条第二項の取締役会の決議によって募集事項を定めたときは、同条第一項第四号の期日（同号の期間を定めた場合にあっては、その期間の初日）の二週間前までに、株主に対し、当該募集事項（前項の規定により払込金額の決定の方法を定めた場合にあっては、その方法を含む。以下この節において同じ。）を通知しなければならない。

４ 　前項の規定による通知は、公告をもってこれに代えることができる。

５ 　第三項の規定は、株式会社が募集事項について同項に規定する期日の二週間前までに金融商品取引法第四条第一項 から第三項 までの届出をしている場合その他の株主の保護に欠けるおそれがないものとして法務省令で定める場合には、適用しない。

・改正による追加

＋（公開会社における募集株式の割当て等の特則）

第二百六条の二 　公開会社は、募集株式の引受人について、第一号に掲げる数の第二号に掲げる数に対する割合が二分の一を超える場合には、第百九十九条第一項第四号の期日（同号の期間を定めた場合にあっては、その期間の初日）の二週間前までに、株主に対し、当該引受人（以下この項及び第四項において「特定引受人」という。）の氏名又は名称及び住所、当該特定引受人についての第一号に掲げる数その他の法務省令で定める事項を通知しなければならない。ただし、当該特定引受人が当該公開会社の親会社等である場合又は第二百二条の規定により株主に株式の割当てを受ける権利を与えた場合は、この限りでない。

一 　当該引受人（その子会社等を含む。）がその引き受けた募集株式の株主となった場合に有することとなる議決権の数

二 　当該募集株式の引受人の全員がその引き受けた募集株式の株主となった場合における総株主の議決権の数

２ 　前項の規定による通知は、公告をもってこれに代えることができる。

３ 　第一項の規定にかかわらず、株式会社が同項の事項について同項に規定する期日の二週間前までに金融商品取引法第四条第一項 から第三項 までの届出をしている場合その他の株主の保護に欠けるおそれがないものとして法務省令で定める場合には、第一項の規定による通知は、することを要しない。

４ 　総株主（この項の株主総会において議決権を行使することができない株主を除く。）の議決権の十分の一（これを下回る割合を定款で定めた場合にあっては、その割合）以上の議決権を有する株主が第一項の規定による通知又は第二項の公告の日（前項の場合にあっては、法務省令で定める日）から二週間以内に特定引受人（その子会社等を含む。以下この項において同じ。）による募集株式の引受けに反対する旨を公開会社に対し通知したときは、当該公開会社は、第一項に規定する期日の前日までに、株主総会の決議によって、当該特定引受人に対する募集株式の割当て又は当該特定引受人との間の第二百五条第一項の契約の承認を受けなければならない。ただし、当該公開会社の財産の状況が著しく悪化している場合において、当該公開会社の事業の継続のため緊急の必要があるときは、この限りでない。

５ 　第三百九条第一項の規定にかかわらず、前項の株主総会の決議は、議決権を行使することができる株主の議決権の過半数（三分の一以上の割合を定款で定めた場合にあっては、その割合以上）を有する株主が出席し、出席した当該株主の議決権の過半数（これを上回る割合を定款で定めた場合にあっては、その割合以上）をもって行わなければならない。

（３）本件株式発行が有利発行といえるか

・時価を出発点としてよいのか。

＋判例（東京高判Ｓ４８．７．２７）

+判例（東京地決Ｈ１．７．２５）

・会社が有利な資金調達を実現するという利益と、既存株主の利益
＋判例（Ｓ５０．４．８）
理由
上告代理人渡辺忠雄の上告理由一、二について。
控訴審がその判決の理由を記載するにあたつては一審判決の理由を引用することができる（民訴法三九一条）のであるから、原審のした一審判決の引用に違法はなく、また、所論指摘の主張は、ひつきよう、事実認定又は法律解釈についての主張であつて、原審がこれにつき逐一判断を示さなければならないものではない。原判決に所論の違法はなく、論旨は採用することができない。
同一、三ないし六について。
所論の点に関する原審の事実認定は、原判決挙示の証拠関係に照らして是認することができる。
ところで、普通株式を発行し、その株式が証券取引所に上場されている株式会社が、額面普通株式を株主以外の第三者に対していわゆる時価発行をして有利な資本調達を企図する場合に、その発行価額をいかに定めるべきかは、本来は、新株主に旧株主と同等の資本的寄与を求めるべきものであり、この見地からする発行価額は旧株の時価と等しくなければならないのであつて、このようにすれば旧株主の利益を害することはないが、新株を消化し資本調達の目的を達成することの見地からは、原則として発行価額を右より多少引き下げる必要があり、この要請を全く無視することもできない。そこで、この場合における公正発行価額は、発行価額決定前の当該会社の株式価格、右株価の騰落習性、売買出来高の実績、会社の資産状態、収益状態、配当状況、発行ずみ株式数、新たに発行される株式数、株式市況の動向、これらから予測される新株の消化可能性等の諸事情を総合し、旧株主の利益と会社が有利な資本調達を実現するという利益との調和の中に求められるべきものである。
本件についてみるに、原審認定の前記事実によれば、株式会社横河電機製作所（以下「横河電機」という。）発行にかかる本件新株（記名式額面普通株式、一株の金額五〇円）の発行価額は、本件新株を買取引受の方式によつて引受けた証券業者である被上告人らが昭和三六年一月七日に横河電機に対して具申した意見に基づき、同月九日の取締役会において右意見どおり決定されたものであるところ、右意見は、具申の前日である同月六日の終値三六五円、前一週間（昭和三五年一二月二六日から昭和三六年一月六日まで）の終値平均三五九円一七銭、前一か月（昭和三五年一二月七日から昭和三六年一月六日まで）の終値平均三五〇円二七銭の三者の単純平均三五八円一五銭から、新株の払込期日が期中であつたので、配当差二円四一銭を差引いた三五五円七四銭を基準とし、横河電機の株式の価格動向としては人気化していたため急落する可能性が強く、過去六年間における一か月以内の下落率の大勢は一〇ないし一四パーセントに集中していたこと、その売買出来高が昭和三五年九月から同年一二月まで一日平均一九万三〇〇〇株であるのに比べると本件公募株数は一五〇万株の大量であること、その他、当時における株式市況の見通し等を勘案すれば、本件新株を売出期間中に消化するためには前記基準額を最低一〇パーセント値引する必要がある等の事由による減額修正をして、発行価額としては一株あたり三二〇円をもつて相当とするというのである。このように、右の意見が出されるにあたつては、客観的な資料に基づいて前記考慮要因が斟酌されているとみることができ、そこにおいてとられている算定方法は前記公正発行価額の趣旨に照らし一応合理的であるというを妨げず、かつ、その意見に従い取締役会において決定された右価額は、決定直前の株価に近接しているということができる。このような場合、右の価額は、特別の事情がないかぎり、商法二八〇条ノ一一に定める「著シク不公正ナル発行価額」にあたるものではないと解するのを相当とすべく、右価額が当該新株をいわゆる買取引受方式によつて引受ける証券業者が具申した意見に基づきその意見どおり決定されたとの前記事実も、右の意見の合理性が肯定できる以上、それだけで右の判断を異にすべき理由にはならない。そして、本件新株の発行後横河電機の株価が値上りしたことは原審の確定するところであるが、本件発行価額決定時点においてそのことが確実であることを保証する事実が顕著であつたとはいえないとする原審確定の事実関係のもとにおいては、右値上りの事実をもつて特別の事情と認めるには足りず、他に特別の事情を認めるに足る事実関係のない本件においては、本件発行価額が「著シク不公正ナル発行価額」であるということはできないのである。これと同旨の原審判断は、正当として是認することができ、原判決に所論の違法はない。論旨は、採用することができない。
よつて、民訴法四〇一条、九五条、八九条に従い、裁判官全員一致の意見で、主文のとおり判決する。
（裁判長裁判官　江里口清雄　裁判官　関根小郷　裁判官　天野武一　裁判官　坂本吉勝　裁判官　髙辻正己）

（４）日本証券業協会の自主ルールの位置づけ

＋判例（東京地決Ｈ１６．６．１）
第三　当裁判所の判断
一　被保全権利について
(1)　商法二八〇条ノ二第二項にいう「特ニ有利ナル発行価額」とは、公正な発行価額よりも特に低い価額をいうところ、株式会社が普通株式を発行し、当該株式が証券取引所に上場され証券市場において流通している場合において、新株の公正な発行価額は、旧株主の利益を保護する観点から本来は旧株の時価と等しくなければならないが、新株を消化し資本調達の目的を達成する見地からは、原則として発行価額を時価より多少引き下げる必要もある。そこで、この場合における公正な発行価額は、発行価額決定前の当該会社の株式価格、上記株価の騰落習性、売買出来高の実績、会社の資産状態、収益状態、配当状況、発行済株式数、新たに発行される株式数、株式市況の動向、これらから予測される新株の消化可能性等の諸事情を総合し、旧株主の利益と会社が有利な資本調達を実現するという利益との調和の中に求められるべきものである。もっとも、上記の公正な発行価額の趣旨に照らすと、公正な発行価額というには、その価額が、原則として、発行価額決定直前の株価に近接していることが必要であると解すべきである（最高裁判所昭和五〇年四月八日第三小法廷判決・民集二九巻四号三五〇頁参照）。
(2)　これを本件についてみると、本件発行価額三九三円は、平成一六年五月一七日時点の証券市場における一株あたりの株価一〇一〇円と比較して約三九パーセントにすぎない。また、前記自主ルールは、旧株主の利益と会社が有利な資本調達を実現するという利益との調和の観点から日本証券業協会における取扱いを定めたものとして一応の合理性を認めることができるところ、本件発行価額は、本件新株発行決議の直前日の価額に〇・九を乗じた九〇九円と比較して約四三パーセント、本件新株発行決議の日の前日から六か月前までの平均の価額に〇・九を乗じた六五〇円と比較しても約六〇パーセントにすぎない。
本件発行価額は、本件鑑定に基づいて決定されたものであるが、上記のとおり、本件新株発行決議の直前日の株価と著しく乖離しており、本件鑑定を精査しても、こうした乖離が生じた理由が客観的な資料に基づいて前記考慮要因を斟酌した結果であると認めることはできず、その算定方法が前記公正発行価額の趣旨に照らし合理的であるということはできない。
(3)　これに対し、債務者は、債務者の株価は本年一月以降に急激に上昇しており、平成一六年五月一七日時点における債務者株式の市場価格一株当たり一〇一〇円の数値は、株価の操縦、投機を目的とした債権者らによる違法な買占めを原因とするものであり、債務者の企業価値を正確に反映したものではないので、本年一月以降の市場価格は公正な発行価額算定基礎から排除すべきであると主張する。
なるほど、前記第二の三のとおり、債務者の一株当たりの株価は、平成一五年八月ころは概ね二〇〇円台で推移していたところ、同年九月ころから上昇し、平成一六年一月に入り概ね五〇〇円台に上昇し、同年二月には概ね六〇〇円台から七〇〇円台で推移し、同年三月には八〇〇円台を超えて九〇〇円台ないし一〇〇〇円台に上昇し、同年四月には九〇〇円台から一〇〇〇円台で推移し、同年五月には概ね一〇〇〇円台で推移していることが認められ、本件各《証拠省略》によれば、債権者らによる大量の株式取得が、債務者株式の証券市場における株価に影響を与えていることは否定できない。しかし、本件各《証拠省略》によれば、債権者らは債務者への経営参加や技術提携の要望を有しており、債務者に対する企業買収を目的として長期的に保有するために株式を取得したものであることが窺われ、本件全証拠を精査しても、債権者らが不当な肩代わりや投機的な取引を目的として株式を取得したものと認めるに足りる資料はない。また、本件各《証拠省略》によれば、債務者の業績も改善していること、証券業界（会社四季報）における債務者の業績の評価も向上していること、債務者と同様にバルブ事業を営む企業においても、昨年後半から今年にかけて株価が二倍ないし四倍に高騰している事例があることの各事実が認められ、これらの事実に加え、前記のとおり債務者の一株当たりの株価が今年に入って五〇〇円以上で推移している事実に照らせば、債務者株式の株価の上昇が一時的な現象に止まると認めることはできない。
そうすると、本件において、公正な発行価額を決定するに当たって、本件新株発行決議の直前日である平成一六年五月一七日の株価、又は本件新株発行決議以前の相当期間内における株価を排除すべき理由は見出しがたい。
(4)　以上によれば、本件発行価額三九三円は、公正な発行価額より特に低い価額すなわち「特ニ有利ナル発行価額」といわざるを得ず、商法三四三条の特別決議を経ないで行われた本件新株発行は、商法二八〇条ノ二第二項に違反するというべきである。
そして、本件新株発行が行われた場合、既存株主が株価下落による不利益を被ることは明らかであり、債権者らは、債務者に対して商法二八〇条ノ一〇に基づく本件新株発行の差止請求権を有する。

二　保全の必要性
本件新株発行決定時の株価と本件発行価額との差額の程度及び従前の発行済株式総数一六三〇万株に対し本件新株発行に係る発行予定総数が七七〇万株であるというその数量にかんがみると、既存株主の被る不利益は極めて重大なものであるから、著しい損害を被るおそれを認めることができる。
そして、本件新株発行の払込期日は、平成一六年六月三日と定められていて間近に迫っているところ、その期日が到来し、引受人が払込みをして本件新株発行の効力が生じた場合、その後は商法二八〇条ノ一〇に基づく差止請求権それ自体が無意味なものとなるだけでなく、商法三四三条所定の特別決議を経ないで株主以外の者に特に有利なる発行価額をもって新株を発行したことは、新株発行無効の訴え（商法二八〇条ノ一五）における無効原因とならないと解されるから、本件新株発行の手続を差し止めるについての保全の必要性も認めることができる。
三　結論
以上によれば、債権者の申立ては、その余の点を判断するまでもなく理由があると認められるから、債権者らに代わり債権者代理人弁護士新保克芳に、債権者らの共同の担保として金一〇〇〇万円の担保を立てさせたうえでこれを認容することとし、申立費用につき民事保全法七条、民事訴訟法六一条を適用して主文のとおり決定する。
（裁判長裁判官　鹿子木康　裁判官　佐々木宗啓　名島亨卓）

＋判例（横浜地決Ｈ１９．６．４）

・非公開会社の場合
＋判例（Ｈ２７．２．１９）
理 由
上告代理人加々美博久ほかの上告受理申立て理由（ただし，排除されたものを除く。）について
１ 本件は，上告補助参加人（以下「参加人」という。）の株主である被上告人が，参加人の取締役であった上告人らに対し，平成１６年３月の新株発行（以下「本件新株発行」という。）における発行価額は商法（平成１７年法律第８７号による改正前のもの。以下同じ。）２８０条ノ２第２項の「特ニ有利ナル発行価額」に当たるのに，上告人らは同項後段の理由の開示を怠ったから，同法２６６条１項５号の責任を負うなどと主張して，同法２６７条に基づき，連帯して２２億５１７１万５６１８円及びこれに対する遅延損害金を参加人に支払うことを求める株主代表訴訟である。
上告人らは，本件新株発行における発行価額は「特ニ有利ナル発行価額」に当たらないなどと主張して，これを争っている。

２ 原審の適法に確定した事実関係の概要等は，次のとおりである。
(1) 参加人は，平成１６年３月当時，非上場会社であり，株式の譲渡につき取締役会の承認を要する旨の定款の定めがあった。本件新株発行前における参加人の発行済株式の総数は４０万株であり，これらは役員，幹部従業員等によって保有されていた。
(2) 参加人は，株式の上場を計画し，平成１２年５月，新株引受権の権利行使価額を１株１万円とする新株引受権付社債を発行した。
しかしながら，その後，参加人では，主力商品の展開に失敗して売上げの減少が続いた上，不動産について巨額の含み損を抱えるに至り，有利子負債の額も増大した。参加人は，取引銀行に対して返済停止や追加融資を要請したが，いずれも断られたり，難色を示されたりした。そこで，参加人は，役員報酬及び従業員給与の削減，定期昇給の凍結，広告費の削減等を断行したほか，不動産を順次売却した。
参加人では，平成１０年度から平成１２年度までの３事業年度（４月１日から翌年の３月３１日までをいう。以下同じ。）には１株当たり１５０円の配当がされていたが，平成１３年度及び平成１４年度には配当がされなかった。
(3) 参加人では，平成１３年頃から，参加人の株式を保有する役員，幹部従業員等の退職が相次いだ。代表取締役の上告人Ｙ１その他の役員等は，退職者からその保有する株式の買取りを求められ，その都度，１株１５００円でこれらを買い取った。
参加人は，平成１４年７月から同年１０月までの間，上告人Ｙ１から上記株式の一部を１株１５００円で購入し，自己株式とした。もっとも，参加人は，取引銀行からの要請等を踏まえ，平成１５年１１月，上告人Ｙ１に対してこれらの自己株式を１株１５００円で売却した。
なお，上告人Ｙ１は，平成１４年１２月，幹部従業員約４０名に対し，上告人Ｙ１の引き続き保有する株式を１株１５００円で購入するよう希望者を募ったが，希望者はほとんど現れなかった。また，上記(2)の新株引受権付社債については，平成１５年６月，参加人の株主総会において，新株引受権の権利行使価額を１株１５００円に変更する旨の特別決議がされた。
(4) 参加人は，平成１５年１１月に行われた自己株式の処分に先立ち，Ｂ公認会計士（以下「Ｂ会計士」という。）に参加人の株価の算定を依頼した。
Ｂ会計士は，平成１５年１０月頃，参加人から，①平成１２年度から平成１４年度までの決算書（貸借対照表，損益計算書及び利益処分計算書），営業報告書及び附属明細書，②平成１４年度の法人税確定申告書及び勘定科目内訳書，③参加人の過去の株式売買実績例及び株式移動表並びに株主名簿，④相続税路線価による参加人保有土地の評価資料，ゴルフ場等の含み損益に関する資料及び債権の貸倒引当金の明細等の提出を受けた。また，Ｂ会計士は，参加人の担当部長と面談し，建物及び子会社株式にも含み損があることや，株価算定の基礎資料となる事業計画は存在しないことなどを確認した。その上で，Ｂ会計士は，平成１５年１０月３１日，次のアからウまでの理由により，参加人の同年６月２６日以降の株価を１株１５００円と算定し，その旨参加人に報告した。
ア 参加人の株式は，一時的に無配であるものの，それ以前は継続して配当が行われてきたことや，一定期間，利益配当に係る期待値によって評価された価格により株式売買が行われてきたことを考慮すると，配当還元法により算定するのが適切と考えられる。
イ 参加人では，従前は１株当たり１５０円の配当がされており，直近の過去２事業年度は経営体質の強化を目的として一時的に無配としたものにすぎず，今後，利益配当を復活させることを予定しているのであって，直近の取引事例にも照らすと，株価の算定に当たっては，１株当たりの配当金額を１５０円とするのが相当である。そして，これを財産評価基本通達の配当還元法の算式で用いられている資本還元率で還元すると，１株当たりの評価額は１５００円と算定される。
ウ 参加人の時価純資産に巨額のマイナスが生じていることや，株価算定の基礎資料となる事業計画はないこと，売上げも減少傾向にあることなどからすれば，簿価純資産法，時価純資産法，収益還元法，ＤＣＦ法及び類似会社比準法は採用しない。
(5)ア 参加人は，店舗改修等の設備投資資金及び運転資金を調達するとともに，役員や幹部従業員に株式を保有させて経営への参画意識を高めることを目的として，本件新株発行を行うことにした。もっとも，これは上記(3)の自己株式の処分と同一事業年度内での新株発行であり，Ｂ会計士の算定結果の報告から４箇月程度しか経過していなかったため，改めて専門家の意見を聴取することはなかった。
イ まず，平成１６年２月１９日，参加人の取締役会において，次のとおり本件新株発行を行う旨の決議がされた。
新株の種類及び数 普通株式４万株
発行価額 １株１５００円
払込期日 同年３月２４日
割当先 上告人Ｙ１２万３０００株，上告人Ｙ２５０００株，上告人Ｙ３１０００株，Ｃ６０００株，Ｄ２０００株，Ｅ２０００株，Ｆ１０００株
ウ これを踏まえ，上告人Ｙ１は，株主らに対し，本件新株発行における新株の種類及び数，発行価額，払込期日，割当先等を記載した株主総会招集通知を送付した。そして，平成１６年３月８日，参加人の株主総会において，本件新株発行を行う旨の特別決議がされた。その際，上告人らは，「特ニ有利ナル発行価額」をもって株主以外の者に対し新株を発行することを必要とする理由の説明はしなかった。
(6) 参加人の平成１５年度の決算は増収増益となり，有利子負債の額も減少に転じ，１株１００円の配当が行われた。また，平成１６年度には広告宣伝の効果もあって新商品の売上げが伸び，増収増益となり，有利子負債の額も大きく減少し，１株１５０円の配当がされた。平成１７年度には，新商品の相次ぐ投入や，店舗の刷新等の設備投資の結果，商品の売行きは好調となった。
参加人は，株式の上場を再び視野に入れるようになり，平成１８年２月には１株を１０株にする株式分割を行い，同年３月には新株２２万株を１株９００円で発行した。

３ 原審は，次のとおり判断して，被上告人の請求を一部認容すべきものとした。
参加人の株式は，平成１２年５月時点で１株１万円程度，平成１８年３月時点で１株（株式分割前）９０００円程度の価値を有していたというべきところ，ＤＣＦ法によれば平成１６年３月時点の価値は１株７８９７円と算定されるのであって，これに諸般の事情も併せ考慮すると，本件新株発行における公正な価額は少なくとも１株７０００円を下らないというべきであるから，本件新株発行の発行価額（１株１５００円）は「特ニ有利ナル発行価額」に当たる。なお，Ｂ会計士の採用した配当還元法は，主として少数株主の株式評価において，安定した配当が継続的に行われている場合に用いられる評価手法であって，本件においては相当性を欠く。

４ しかしながら，原審の上記判断は是認することができない。その理由は，次のとおりである。
(1) 非上場会社の株価の算定については，簿価純資産法，時価純資産法，配当還元法，収益還元法，ＤＣＦ法，類似会社比準法など様々な評価手法が存在しているのであって，どのような場合にどの評価手法を用いるべきかについて明確な判断基準が確立されているというわけではない。また，個々の評価手法においても，将来の収益，フリーキャッシュフロー等の予測値や，還元率，割引率等の数値，類似会社の範囲など，ある程度の幅のある判断要素が含まれていることが少なくない。
株価の算定に関する上記のような状況に鑑みると，取締役会が，新株発行当時，客観的資料に基づく一応合理的な算定方法によって発行価額を決定していたにもかかわらず，裁判所が，事後的に，他の評価手法を用いたり，異なる予測値等を採用したりするなどして，改めて株価の算定を行った上，その算定結果と現実の発行価額とを比較して「特ニ有利ナル発行価額」に当たるか否かを判断するのは，取締役らの予測可能性を害することともなり，相当ではないというべきである。
したがって，非上場会社が株主以外の者に新株を発行するに際し，客観的資料に基づく一応合理的な算定方法によって発行価額が決定されていたといえる場合には，その発行価額は，特別の事情のない限り，「特ニ有利ナル発行価額」には当たらないと解するのが相当である。
(2) これを本件についてみると，Ｂ会計士は決算書を初めとする各種の資料等を踏まえて株価を算定したものであって，Ｂ会計士の算定は客観的資料に基づいていたということができる。
Ｂ会計士は，参加人の財務状況等から配当還元法を採用し，従前の配当例や直近の取引事例などから１株当たりの配当金額を１５０円とするなどして株価を算定したものであって，本件のような場合に配当還元法が適さないとは一概にはいい難く，また，Ｂ会計士の算定結果の報告から本件新株発行に係る取締役会決議までに４箇月程度が経過しているが，その間，参加人の株価を著しく変動させるような事情が生じていたことはうかがわれないから，同算定結果を用いたことが不合理であるとはいえない。これに加え，本件新株発行の当時，上告人Ｙ１その他の役員等による買取価格，参加人による買取価格，上告人Ｙ１が提案した購入価格，株主総会決議で変更された新株引受権の権利行使価額及び自己株式の処分価格がいずれも１株１５００円であったことを併せ考慮すると，本件においては一応合理的な算定方法によって発行価額が決定されていたということができる。
そして，参加人の業績は，平成１２年５月以降は下向きとなり，しばらく低迷した後に上向きに転じ，平成１８年３月には再度良好となっていたものであって，平成１６年３月の本件新株発行における発行価額と，平成１２年５月及び平成１８年３月当時の株式の価値とを単純に比較することは相当でなく，他に上記特別の事情に当たるような事実もうかがわれない。
したがって，本件新株発行における発行価額は「特ニ有利ナル発行価額」には当たらないというべきである。

５ 以上と異なる原審の判断には，判決に影響を及ぼすことが明らかな法令の違反がある。論旨は理由があり，原判決中上告人ら敗訴部分は破棄を免れない。そして，以上説示したところによれば，上記部分に関する被上告人の請求はいずれも理由がないから，同部分につき第１審判決を取り消し，同部分に関する請求をいずれも棄却すべきである。
よって，裁判官全員一致の意見で，主文のとおり判決する。
(裁判長裁判官 山浦善樹 裁判官 櫻井龍子 裁判官 金築誠志 裁判官白木 勇)

（５）Ｘの不利益

２．本件株式発行が不公正発行といえるか
（１）支配権維持を目的とする募集株式の発行
機関権限の分配秩序に反する・・・。

（２）主要目的ルール

＋判例（東京高決Ｈ２４．７．１２）
要旨
会社の支配権について争いが存在
争いに影響、当該発行が現経営陣の支配維持を主要な目的としてされたものである
会社側からの事業計画等としてなされたという反論

（３）会社支配権についての争い・本件株式発行の影響

＋判例（東京高決Ｈ１６．８．４）
第２　当裁判所の判断
１　前提事実
原決定の「理由」中の第３、１記載のとおりであるから、これを引用する。
２　被保全権利の有無
(1)ア　まず、抗告人は、抗告の趣旨に係る株式発行（以下「本件新株発行」という。）が、相手方には1030億円もの資金需要は存在しないにもかかわらず、相手方の現経営陣の一部がその支配権を維持し、抗告人の支配権を侵奪することを唯一の目的として行われているものであり、商法280条ノ10所定の「著シク不公正ナル方法」による株式発行に当たる旨主張する。
イ　確かに、前記前提事実のとおり、平成16年の初めころから、抗告人代表者は相手方代表者に対して相手方の経営戦略の見直しをするよう再三にわたって迫り、同年６月に入ると相手方の経営に直接抗告人が関与するべく、相手方の取締役の過半数を抗告人側の関係者とするように提案を行ったが、相手方代表者はこれらの提案に直ちに応じず、相手方の経営方針や役員構成を巡って両者の間で対立が生じていた。
また、新株発行の検討開始から取締役会決議に至る経緯をみても、相手方代表者は、抗告人から次期定時株主総会において相手方の取締役の変更を求める議案提案を受けた後になってはじめて、相手方取締役のＣらに対して新株発行の検討を指示したものであり、その指示に当たっても、事業の内容の検討に先立ち、あらかじめ増資の規模が示されており、相手方が本件新株発行に係る増資の資金使途としている本件業務提携に係る事業計画（以下「本件事業計画」という。）の検討が開始されたのはその後であった。しかも、本件事業計画が相手方の将来の方向性を左右するような大きな案件であり、本件新株発行に係る増資は相手方のそれまでの総資産の約２倍に当たる1000億円を超す巨額なものであるにもかかわらず、その検討期間は１か月にも満たないものであって、発行を決議した本件取締役会より前に取締役会で審議が行われたことは一度もなく、また、相手方側から相手方の社外取締役でもある抗告人代表者に対して本件新株発行について事前の説明は全くなく、むしろ社外取締役である抗告人代表者から取締役会の議題である「重要事業計画」について事前説明を求められたにもかかわらず、相手方は何らの回答も行わなかった。
さらに、相手方は、本件新株発行の払込期日の翌日に基準日を設定し、同年８月末に予定している第23回定時株主総会において、本件新株発行により新たに株主になったＮＰＩに議決権の行使を認める旨の公告をしている。
そして、本件新株発行は、相手方のそれまでの発行済株式総数以上の数の新株を発行するものであり、本件新株発行により抗告人の相手方株式の保有割合が約39.2パーセントから約19.0パーセントへと著しく低下し、他方で、新株を引き受けたＮＰＩの保有割合が約51.5パーセントと過半数に達することとなって、抗告人は相手方の筆頭株主の地位を失うことになる。
以上の各事実を総合すれば、本件新株発行において、相手方代表者をはじめとする相手方の現経営陣の一部が、抗告人の持株比率を低下させて、自らの支配権を維持する意図を有していたとの疑いは容易に否定することができない。
ウ　しかしながら、本件事業計画に関する前記認定事実及び本件記録によれば、以下の事実が認められる。
まず、本件事業計画はＳＢＢから提案されたものであり、平成16年７月１日にＳＢＢから書面（乙10）による具体的な計画が提案されて以降、相手方とＳＢＢとの間で本格的な交渉が開始され、交渉は、双方の会社関係者、双方の代理人である弁護士、ＳＢＢのアドバイザーであるゴールドマン・サックス証券、新株を引き受ける日興プリンシパルインベストメンツ等多数の関係者を交えて行われ、この交渉の結果、例えば当初のＳＢＢの提案では投資規模が約2000億円であったものが自己資金分も含めて1280億円まで圧縮され、インバウンド業務の独占的業務委託に関して最低保障ブース数が設定されるなど、相手方の利益の確保につながる修正も行われた上、基本合意書（乙６）の調印に至っている。
この過程で、日興プリンシパルインベストメンツは新株引受の最終決定を行うに際して本件事業計画の詳細な分析を行っているところ（乙15、16の１）、それによると、本件事業計画の実施により相手方はソフトバンクグループのクレジットリスクに曝されることになるが、総合的にみれば許容すべきリスクであり、その他既存顧客との取引が喪失するリスク等諸リスクを考慮しても、連結ベースでの一株当たり利益は向上し、投資収益が確保されることから、全体として経済合理性に適う計画であると判断されている。さらに、相手方から依頼を受けた公認会計士は、詳細な分析に基づき、ＳＢＢから相手方が譲り受けるＢＣＣの株式の譲受価格が、相手方の株主にとって財務的な観点から妥当である旨判断している（乙21の１・２）。そして、相手方の本件事業計画における収益予測では、５年間の営業利益として984億円を見込み、既存の通信情報サービス事業者との業務環境の変化による逸失営業利益を想定した場合でも５年間で880億円（連結ベース）の営業利益増を見込んでおり、その結果、相手方の一株当たりの純利益（ＥＰＳ）は５年間に２倍近く向上し、株主資本利益率（ＲＯＥ）も概ね維持されると見込んでいる（乙３、22）。
その他、証券アナリストの評価においても本件業務提携を積極的に評価する見方も少なからずある。
以上の各事実に加え、本件事業計画の内容に関して相手方が提出した各資料（乙３、４、14、23の１・２、24の１から４まで、25、26、34、39、40、41、42の１から21まで）を総合すれば、相手方には本件事業計画のために本件新株発行による資金調達を実行する必要があり、かつ、競業他社その他当該業界の事情等にかんがみれば、本件業務提携を必要とする経営判断として許されないものではなく、本件事業計画自体にも合理性があると判断することができ、抗告人の指摘する各点及び抗告人の提出に係る全資料を考慮してもこの判断を覆すには足りない。
エ　このように、本件事業計画のために本件新株発行による資金調達の必要性があり、本件事業計画にも合理性が認められる本件においては、仮に、本件新株発行に際し相手方代表者をはじめとする相手方の現経営陣の一部において、抗告人の持株比率を低下させて、もって自らの支配権を維持する意図を有していたとしても、また、前記イ記載の各事実を考慮しても、支配権の維持が本件新株発行の唯一の動機であったとは認め難い上、その意図するところが会社の発展や業績の向上という正当な意図に優越するものであったとまでも認めることは難しく、結局、本件新株発行が商法280条ノ10所定の「著シク不公正ナル方法」による株式発行に当たるものということはできない。
オ（ア）　これに対し、抗告人は、＜１＞本件新株発行に係る発行価額が約1030億円と甚だしく高額であるなど本件新株発行の内容自体が異常であること、＜２＞本件新株発行が抗告人から平成16年８月末の定時株主総会への株主提案が出された後に急遽検討を開始され、十分な審議や手続をとらないまま取締役会において決議されたこと、＜３＞違法な基準日の公告を行ってまで、本件新株発行により株主となる者に定時株主総会での議決権を付与しようとしていること、＜４＞本件新株発行による約1030億円の調達資金の大部分は相手方の定款で定めた事業目的の範囲外の行為であるリース事業のために使う予定とされていること、＜５＞調達資金の使途とされる本件業務提携自体、ソフトバンク・グループに巨額の資金を融資するためのスキームであり、相手方にとっては極めて不合理な内容であることからしても、本件新株発行は、相手方の現経営陣の一部の支配権維持及び抗告人の支配権侵奪を唯一の目的とすることが明らかである旨主張する。
しかし、発行価額が約1030億円と高額であることは抗告人指摘のとおりであるが、相手方は、かつて買収資金が800億円にも上る企業買収を計画したこともあったのであり（乙32）、そのような先例に比較しても、本件新株発行に係る発行価額が異常なほどに高額であるとまではいえず、その発行規模も本件新株発行が現経営陣の一部の支配権維持等を唯一の目的として行われたものであることを基礎付けるものではなく、他に本件新株発行の内容において、控訴人主張を基礎付けるような異常性は認められない。
また、本件新株発行に係る取締役会決議までの検討期間がその事業規模に比較して短期間であることは否定できないが、その事柄の性質上、その検討が隠密裡に遂行される必要があるものと考えられる上、前示のとおり、平成16年７月１日にＳＢＢから具体的な計画が提案されて以降連日深夜に及ぶ交渉が続けられる中で本件業務提携の内容が討議、決定されていったものであり、検討期間が短期間であること自体が直ちにその検討の不十分さを裏付けるものではなく、ましてや本件新株発行の目的の不当性を推認させるものでもない。また、本件新株発行の決議に際しては、取締役会は１度開催されただけで、そこでの審議が短時間であったとしても、そのことが上記主張を基礎付けるものでもない。
さらに、本件新株発行の払込期日の翌日に基準日を設定することについて、それを違法とする事情もうかがえず、さらにこの事実をもって直ちに本件新株発行の目的を不当であるとの主張が基礎付けられるものではなく、前記エの判断を左右するものでもない。
なるほど、本件事業計画の中には、相手方の100パーセント子会社となることが予定されているＢＢＣが日本テレコムに対しブースシステムや通信機器をリースするリース契約の締結が含まれている。しかし、リース事業は本件業務提携の中で他の業務に関連するものとしてその一部を構成するものであって、しかも、控訴人の定款の目的（２条）中には、「情報機器、システムを媒介とする業務代行サービス」、「情報管理処理サービス」、「通信機器のシステム設計および販売」、「工業所有権、著作権などの知的所有権の取得、譲渡、貸与および管理」のほか、「前各号に付帯する一切の業務」が掲げられているところ（甲３の３）、上記リース業も少なくともいずれかの目的を遂行する上で直接又は間接に必要なものということができ、直ちに目的の範囲内の行為に当たらないとはいえない（最高裁昭和45年６月24日判決・民集24巻６号625頁）。したがって、上記リース業が定款の目的の範囲外の行為であることを前提とする控訴人の主張は、その前提を欠き、採用することができない。
その他、本件業務提携や本件事業計画の内容が、抗告人主張のように、相手方にとって極めて不合理な内容のものであるとは認められないことは、前示のとおりである。
以上のとおり、抗告人の頭書の主張は直ちに採用することができない。
（イ）　また、抗告人は、本件事業計画に係る事業の大半を占めるリース業は相手方の定款に定められた事業目的の範囲外の行為であるにもかかわらず、定款変更手続はとられておらず、同手続もとらないまま、当該リース事業を開始するために約984億円という相手方の総資産の２倍にも上る巨額の投資を実行しようとする本件事業計画には合理性がない旨主張する。
しかし、上記リース業が定款の目的の範囲内の行為に当たらないとはいえないことは前示のとおりであり、抗告人の主張は、その前提を欠き、採用することができない。
（ウ）　そして、抗告人は、ＮＰＩの報告書（乙15）は、本件事業計画の合理性ではなく、相手方に投資することについての合理性を検証したものであって、相手方にとっての本件事業計画の合理性を裏付ける資料とはならないほか、公認会計士の意見書（乙21の１・２）も、その作成者はＫＰＭＧグループの監査法人ではなく、ファイナンシャルアドバイザーにすぎず、しかも、同意見書が前提とした情報は基本合意書だけであり、そもそも、基本合意書どおりにＳＢＢが履行するかどうかが問題となる本件においては、その履行可能性を吟味することにこそ意味があるにもかかわらず、その吟味は一切行われていないから、本件事業計画の合理性を判断するための資料としては実質的に無意味なものである旨主張する。
しかし、投資会社が、投資先企業への投資の合理性を検証する上では、当該投資先企業の事業の内容を検証することは当然であり、本件事業計画に係る事業が相手方の将来の事業において極めて重要な部分を占める本件においては、投資会社であるＮＰＩが相手方の事業、特に本件事業計画の合理性を検証しないものとは考え難く、現に上記報告書中でも、本件事業計画に係る事業による売上高や営業利益の予測を含め、多方面から相手方の将来の新規事業の合理性が検証されているのであって、同報告書が、本件事業計画の合理性を裏付ける証拠とならないとの抗告人の主張は到底採用することができない。また、上記意見書も、その作成者が監査法人ではなく、ファイナンシャルアドバイザーであることが直ちにその内容の信用性を否定することにつながるものではない上、仮に、同意見書において、ＳＢＢによる履行可能性が吟味されていなかったとしても、そのことが直ちに本件事業計画の合理性を判断する上での資料としての価値を否定することにつながるものではなく、抗告人の上記主張は採用することができない。
（エ）　さらに、抗告人は、Ｃの手帳（甲35）中の「Ｄ教授」や「８／20までにＴＯＢ」といった記載から、相手方の役員が平成16年７月１日以前から基準日変更を意図して同年８月末に予定された定時株主総会の議決権操作を考えていたことが裏付けられる旨主張するが、その指摘の事実をもってしても未だ抗告人の主張する事実を裏付けるものということはできず、仮に、その主張どおりの事実が認められるとしても、前記エの判断を左右するものとはいえない。
（オ）　その他、抗告人は、抗告理由において、種々主張するが、いずれも独自の見解に基づくものか、証拠の裏付けのない事実を基礎にするものであって、直ちに採用することができない。
(2)　また、抗告人は、相手方代表者や取締役のＥが、本件新株発行の決議において、定款違反の事業を始めようとする意思決定を行ったものであり、しかも、その判断の前提事実に関する情報収集作業を一切行わず、判断する上で必要となる情報を一切開示せずに取締役会を開催し、その取締役会では非常勤取締役のＡの質問にほとんど答えないまま、賛成３名、反対２名の僅差で本件新株発行につき決議しているのであり、本件新株発行の手続には代表取締役や取締役の善管注意義務違反があるから、本件新株発行は、商法280条の10所定の「法令ニ違反シ」て新株を発行する場合に当たる旨主張する。
しかし、定款違反を前提とする主張は、前示のとおり失当であり、その余の点も賛成３名、反対２名の僅差で本件新株発行につき決議された点を除き、これを認めるに足りる疎明はなく、むしろ、取締役会においては、本件業務提携の内容等について一定の情報が開示され、Ａの質問にも一応の回答がされているのであり（甲22、30）、そもそも、同条の法令違反には、善管注意義務違反（商法254条３項、民法644条）や忠実義務違反（同法254条の３）は含まれるとするには疑義がないではない。したがって、抗告人の上記主張は、採用することができない。
３　以上のとおり、本件では被保全権利の存在についての疎明があったということはできず、抗告人の申立てを棄却した原決定は相当であるので、本件抗告を棄却することとし、主文のとおり決定する。
（裁判長裁判官　門口正人　裁判官　髙橋勝男　西田隆裕） 

（４）Ｙ会社の主張の説得性

＋判例（東京地決Ｈ１．７．２５）

（５）Ｘの不利益